中金公司发布研报点评好意思国7月非农数据。该团队以为，好意思国经济仍然处于回反平淡化的经由中，而衰竭的概率并未彰着高潮。但好意思联储需要开释更明确的降息信号涩涩电影网站，以修起市集关于货币战略“过期于弧线”的珍重。市集对衰竭的蹙悚也来自对好意思联储战略“过期于弧线”的担忧，这种担忧需要好意思联储开释更明确的降息信号来化解。

　　以下为研报本色：

　　最新公布的7月非农讲述表现，好意思国失业率从6月的4.1%高潮至4.3%，高于预期的4.1%。新增非农服务东谈主数11.4万东谈主，大幅低于预期的17.5万东谈主，5、6月新增非农服务悉数下修2.9万东谈主，昔时三个月平均新增服务17.0万东谈主。

　　这份讲述的最大问题在于失业率超预期高潮，但长远商讨发现，这主要因为暂时性失业（temporary layoff）大幅增多。这种短期失业可能一定进度上是由飓风酿成的。从失业原因来看，7月暂时性失业东谈主数较上月大幅增多24.9万东谈主至106.2万东谈主，约莫孝顺了失业率高潮0.2个百分点中的0.15个百分点（图表1）。暂时性失业是指暂时离开责任岗亭、但被申报了明确的总结日历或瞻望6个月内重返原岗亭的东谈主群。这种短期失业可能主要受到了7月德克萨斯州的飓风“贝里尔”的影响，一个凭证是7月“有责任但因顶点天气无法上班”的东谈主数激增，达到了历史同期的最高水平（图表2）。

　　图表 1：7月暂时性失业东谈主数较上月大幅增多

　　图表 2：“有责任但因顶点天气无法上班”的东谈主数激增

　　另一个推高失业率的原因是再行干与劳能源市集者增多。7月处事参与率从上月的62.6%高潮至62.7%，其中，25-54岁的年青劳能源参与率从83.7%高潮至84.0%，标明更多年青东谈主在重返劳能源市集。同期涩涩电影网站，25-54岁东谈主群的服务率高潮0.1个百分点至80.9%，这诠释年青东谈主的服务现象仍然较好，其失业高潮是因为有更多东谈主加入到了劳能源“后备军”当中（图表3）。

　　图表 3：7月25-54岁东谈主群服务率仍在陆续高潮

　　着实与裁人关系的遥远性失业（permanent job loser）并未彰着高潮。7月遥远性失业东谈主数较上月只增多了不到4万东谈主，对失业率高潮的孝顺较小。咱们在讲述《非典型失业率高潮》中指出，在昔时几轮衰竭前，新增失业中约60%来自遥远性失业，而在此次失业率高潮经由中，遥远性失业占比只好约20%。这标明面前的失业更多是暂时性和结构性身分所致，而非经济需求大幅恶化带来的周期性裁人。

　　不外，摒除天气身分，劳能源市集动能也确凿在粗心。7月新增非农服务东谈主数从上月的21.6万东谈主下跌至11.4万东谈主，降幅较大（图表4）。从分项来看，7月服务增长主要蚁集在素养医疗、失业住宿、政府等少数行业，剔除这些行业后，私营部门服务彰着放缓，而金融、信息、专科交易等行业还出现了服务东谈主数净下跌。这标明企业招聘的意愿降温，服务增长动能粗心，这与6月JOLTS数据中企业招聘率进一步放缓相呼应（图表5）。

　　图表 4：7月新增非农服务东谈主数下跌至11.4万东谈主

　　图表 5：6月JOLTS数据中企业招聘率进一步放缓

　　鉴于好意思联储已启动关注服务风险，咱们上调本年降息次数至两次（此前为一次），时候点鉴别为9月和12月，每次幅度为25个基点。好意思联储在7月会议的货币战略声明中明确指出，将“关注其双重负务中两方面的风险”（is attentive to the risks to both sides of its dual mandate）[1]，这标明除了通胀数据之外，好意思联储也在密切关注劳能源市集的变化。最新的非农数据走弱，从风险解决的角度来看，9月降息有助于裁减市集关于好意思联储战略“过期于弧线”的担忧，成心于金融市集认知。若是接下来的数据超预期走弱，比如下个月的非农服务数据再度疲软，好意思联储也可能以50个基点的幅度更鼎力度降息。

　　失业率高潮触发“萨姆步骤”（Sahm rule），可能有相配规身分，当今看来，衰竭的概率并未彰着高潮。非农数据公布后，市集的衰竭担忧高潮，其中一个原因是萨姆步骤，该步骤以为当三个月平均失业率比前12个月的低点提升0.5个百分点或者更多，诠释经济仍是处于衰竭的率先几个月。7月失业率高潮触发了这一步骤，但仔细分析发现，本次失业率高潮背后有些非凡身分。

　　最先，疫情后劳能源供不应求带来超低的失业率环境，失业率低点一度在2023年4月下探到了3.4%的历史最低位，当失业率从这种极低水翻案弹超越0.5个百分点，代表劳能源市集正在从顶点环境中复原，这是一个平淡化的经由，在这工夫失业率高潮属于平淡景象。

　　其次，本次劳能源市集平淡化伴跟着劳能源供给的增多。如咱们在讲述《非典型失业率高潮》中所说，失业率高潮的一个原因是外侨的无数流入增多了劳能源供给。但劳能源供给增多也会推高当然失业率，即平衡状态下的失业率水平也会变得更高。这意味着失业率的高潮可能是从旧平衡点向新平衡点过渡的经由，有供给端的身分，而非十足是需求不及所致。

　　第三，咱们在本次失业率高潮的经由中并莫得看到经济显贵恶化。举例，本年二季度好意思国GDP环比折年率为2.8%，高于长久经济潜在增速，代表内需的私东谈主部门最终需求增速也守护在2.6%的健康水平。此外，本次萨姆步骤被触发前的3个月，平均新增非农服务东谈主数为17.0万东谈主，前6个月为19.4万东谈主。而在之前的几轮衰竭，在萨姆步骤被触发前的3-6个月，平均新增非农服务东谈主数均为负值。如2008年次贷危境衰竭，萨姆步骤被触发前3个月平均新增非农为-12.0万东谈主，前6个月为-2.3万东谈主；2000年互联网泡沫衰竭，前3个月为-15.2万东谈主，前6个月为-7万东谈主；1990年衰竭，前3个月为-13.0万东谈主，前6个月为-10.2万东谈主（图表6）。本次萨姆步骤被触发前的服务现象彰着更好，这意味不宜肤浅地照搬历史教训。

　　图表 6：触发“萨姆步骤”前新增非农服务东谈主数比拟

　　市集对衰竭的蹙悚也来自对好意思联储战略“过期于弧线”的担忧，这种担忧需要好意思联储开释更明确的降息信号来化解。此前一些市集不雅点以为好意思联储应在7月降息，但好意思联储并莫得这样作念，这使得市集驰念好意思联储降息恭候时候过长，货币战略“过期于弧线”。7月非农数据强化了这种担忧，进而激励衰竭来回。然而，这种担忧并非弗成化解。若是好意思联储大要开释愈加明确的降息信号，将有助于缓解市集的弥留厚谊。了了的战略出路也能为企业和奢靡者提供更明确的疏通，从而匡助经济软着陆。

包袱剪辑：欧阳名军 涩涩电影网站